Вторая главная составляющая успешного инвестирования: деньги

Автор: Дмитрий Езерский, инвестиционный аналитик.


Начало статьи

В идеале проект должен быть обеспечен финансированием в полном объеме до начала его осуществления, причем условия предоставления средств должны быть неизменными. Существует два основных источника средств: собственные и заемные. Классическая экономическая теория утверждает, что собственные ресурсы являются более дорогими по сравнению с заемными и увеличение доли последних в структуре пассивов повышает эффективность компании. Существует, однако, и отрицательный эффект наращивания долга, а именно: возрастание риска потери платежеспособности, ведущего к увеличению ставки по вновь привлекаемым кредитам, а в дальнейшем и отказу в предоставлении новых средств кредиторами. В экстремальном случае, когда проект целиком финансируется за счет заемных средств (без залога другого имущества заемщика) риск кредитора ничем не отличается от риска собственника, а, следовательно, и требования по доходности вложений должны быть у них одинаковы. Таким образом, на практике финансирование проекта обычно осуществляется в определенной пропорции, например, 30/70, т.е. 30% требуемых ресурсов вносит собственник, 70% – кредитор. Это до определенного момента страхует последнего от неблагоприятного развития событий и позволяет установить ставку по кредиту на более низком, чем у акционерного капитала уровне.

При определении необходимого проектного финансирования, особенно долгосрочного, неизбежны ошибки, приводящие к дефициту ликвидности на том или ином этапе. При составлении бизнес-плана собственник, естественно, стремится представить проект кредитору в наиболее выгодном свете, что может привести к излишне оптимистичным оценкам инвестиционных затрат, горизонту инвестирования, требуемого оборотного капитала, срокам и размерам поступления выручки. Кроме того, некоторые затраты трудно поддаются прогнозированию, например, рост процентной ставки по заемным ресурсам, в связи с изменением экономической ситуации, рост стоимости сырья определенного вида, введение дополнительных сборов, налогов или таможенных пошлин. Недооценка указанных рисков может привести к возникновению дефицита финансирования в самый разгар процесса и необходимости срочно изыскивать дополнительные средства. Как ни странно, увеличение требуемого объема инвестиций сверх указанного в бизнес-плане редко вызывает радостные чувства у кредиторов. У них даже может закрасться сомнение в компетентности оператора проекта и возникнуть желание усилить собственный контроль процесса.

Еще одним из наиболее опасных видов риска является излишнее расширение операций за счет кредитных ресурсов, получаемых под залог уже приобретенных активов или построение так называемой "пирамиды". Наиболее ярко этот процесс проявляется на фондовом рынке, однако и в реальном секторе он имеет место быть. Так несколько лет назад одна многопрофильная компания осуществила ряд операций по скупке земельных участков в различных районах Литвы с целью строительства на них коттеджных поселков. Пока рынок рос, достаточно легко было получать дополнительное банковское финансирование под залог уже купленных участков, иногда в размере до 90% от их рыночной стоимости и использовать полученные ресурсы на дальнейшие приобретения. Однако в 2009 году ситуация резко изменилась, в связи с кризисом на рынке жилищной ипотеки США. Спрос на землю под строительство упал практически до нуля, одновременно у местных банков обнаружились большие проблемные активы и полноводная кредитная река резко обмелела. Банк понизил оценку залогов и компания столкнулась с проблемой поиска дополнительного обеспечения либо возврата части полученных кредитов. Кроме того, весьма перспективные ранее активы стремительно превращались в неликвид, и реализация их по текущим ценам приводила к полной потере собственных инвестиций, так как вся выручка уходила на погашение обязательств перед банками. В то же время было необходимо регулярно выплачивать проценты по кредитам, что, с одной стороны, вымывало оборотные средства, а с другой, с большой долей вероятности, лишь увеличивало итоговые убытки компании. После того, как не удалось достигнуть компромисса с банком по поводу реструктуризации долга, взвесив все "за" и "против", менеджмент принял решение начать процедуру банкротства литовского проекта, с целью заморозить платежи и затянуть процесс до момента возможного улучшения ситуации на рынке недвижимости, т.е. "де-факто" признал убытки. Осталась только надежда, что если подождать, то "или шах сдохнет, или ишак".

Еще одной разновидностью данной проблемы является строительство, скажем, торгового или офисного центра на арендуемой земле (например, у государства). Задержка с финансированием и затягивание сроков реализации зачастую имеют фатальный эффект на итоговую эффективность проекта, ввиду необходимости регулярного совершения достаточно больших арендных платежей.

Поиск же дополнительного финансирования в пожарном порядке приводит либо к существенному росту затрат, либо к потере части контроля (и итоговых прибылей). Есть поговорка, что дураки строят, а умные покупают, когда у тех заканчиваются деньги.

Конечно, каждый инвестиционный проект несет в себе некий предпринимательский риск, который нереально устранить полностью. Однако отсутствие реального источника финансирования хотя бы до стадии, на которой проект приобретает рыночную ценность, сопоставимую с затраченными на его реализацию ресурсами, подвергает инвестора огромному риску потерять в итоге все.

Стратегия решать проблемы по мере их возникновения в данном случае может оказаться весьма пагубной. Следует вспомнить присказку, гласящую, что "банки всегда готовы предложить зонтик в погожий день".

Закончить данную тему я хочу цитатой из книги Р. Ловенстайна "Когда гений терпит поражение":
"В бурном море тонут люди. Общепринятое мнение – тонут те, кто плохо плавает, но это неправильно. Тонуть могут и те, кто плавает плохо, и те, кто плавает хорошо. А в действительности тонут те, кто переоценивает свои силы в плавании".